優(yōu)先清算權(quán)條款的解讀
| 一、常見的優(yōu)先清算權(quán)條款約定內(nèi)容 投資人在進(jìn)行投資時(shí)，通常會(huì)要求企簽署類似于這樣的條款： “標(biāo)的公司進(jìn)行清算時(shí)，投資方有權(quán)優(yōu)先于原股東以現(xiàn)金方式獲得標(biāo)的公司剩余財(cái)產(chǎn)的分配；在標(biāo)的公司沒有足夠現(xiàn)金資產(chǎn)的情況下，投資方有權(quán)優(yōu)先于原股東以非現(xiàn)金方式獲得剩余財(cái)產(chǎn)的分配。在投資方獲得分配的剩余財(cái)產(chǎn)金額不低于其投資價(jià)款之后，標(biāo)的公司的剩余財(cái)產(chǎn)方可按照原股東及投資方的持股比例進(jìn)行分配。原股東、實(shí)際控制人、標(biāo)的公司應(yīng)確保投資方的上述權(quán)利獲得充分保障，并承擔(dān)連帶責(zé)任?！? 二、常見的優(yōu)先清算權(quán)條款類型 常見的該條款的約定內(nèi)容源于美國(guó)風(fēng)險(xiǎn)投資示范合同，該示范合同確定了三種優(yōu)先清算權(quán)的約定方式，該三種方式在國(guó)內(nèi)股權(quán)投資之中也得到了廣泛的適用，這三種條款分別是： 第一種：不參與分配權(quán)優(yōu)先權(quán)條款 即優(yōu)先權(quán)股東在行使優(yōu)先權(quán)后，不再將優(yōu)先股轉(zhuǎn)化為普通股參與到普通股股東分配中。 第二種：完全參與分配權(quán)優(yōu)先權(quán)條款 即優(yōu)先權(quán)股東在行使優(yōu)先權(quán)后，優(yōu)先權(quán)股東持有的優(yōu)先權(quán)股權(quán)還有權(quán)轉(zhuǎn)化為普通股參與到普通股股東分配之中。 本文始提供的示范條款極為該種完全參與分配權(quán)優(yōu)先權(quán)條款。 第三種：附上限參與分配權(quán)優(yōu)先權(quán)條款 即優(yōu)先權(quán)股東在行使優(yōu)先權(quán)后，優(yōu)先權(quán)股東持有的優(yōu)先權(quán)股權(quán)繼續(xù)可以轉(zhuǎn)換為普通股參與到普通股股東分配之中，但是當(dāng)優(yōu)先權(quán)分配+普通股股權(quán)分配達(dá)到特定金額后，優(yōu)先權(quán)股權(quán)將停止參與分配，剩余公司股權(quán)價(jià)值將由普通權(quán)股東按比例進(jìn)行分配。 三、優(yōu)先權(quán)條款在國(guó)內(nèi)適用的對(duì)象 優(yōu)先權(quán)條款，是把公司股東持有股權(quán)分為優(yōu)先權(quán)股權(quán)和普通權(quán)股權(quán)，基于我國(guó)有限責(zé)任公司支持同股不同權(quán)，但股份公司要求同股同權(quán)，并不支持同股不同權(quán)，因此優(yōu)先權(quán)條款僅僅適用于有限責(zé)任公司。 同樣，優(yōu)先權(quán)條款在有限責(zé)任公司進(jìn)行股改轉(zhuǎn)化為股份有限公司時(shí)，該類約定條款則自動(dòng)失效。 四、優(yōu)先清算權(quán)的解讀 優(yōu)先清算權(quán)，是可以在公司清算時(shí)優(yōu)先分配公司資產(chǎn)的權(quán)利，而且在投資條款之中，經(jīng)常會(huì)要求原股東、實(shí)際控制人承擔(dān)連帶的責(zé)任。 通過這樣的合同約定方式，可以把這個(gè)“優(yōu)先清算權(quán)”的權(quán)利理解為一種債權(quán)，即無論清算時(shí)公司的資產(chǎn)情況如何，投資人就其投資金額都可以獲得一份兜底的具備固定回報(bào)率性質(zhì)的回報(bào)，這個(gè)回報(bào)根據(jù)合同約定的方式可以是：一倍投資額+利息、雙倍投資額、三倍投資額等各種約定方式。 而三種不同類型的約定條款，不參與分配、參與分配、附上限參與分配三種，差別主要在于債權(quán)性質(zhì)的優(yōu)先權(quán)在行使以后是否還有權(quán)繼續(xù)按照股權(quán)比例參與股權(quán)分配、參與分配的情況是完全等同于普通股還是附帶金額上限。 而最常見的參與分配優(yōu)先權(quán)條款，最簡(jiǎn)單可以把這一類條款（）理解為投資人通過這一條款獲得了目標(biāo)企的一個(gè)債權(quán)+一個(gè)股權(quán)，實(shí)現(xiàn)了固定收益回報(bào)和浮動(dòng)收益回報(bào)的雙豐收。 五、優(yōu)先清算權(quán)的觸發(fā)條件 優(yōu)先清算權(quán)的觸發(fā)條件只有一種情況，就是企發(fā)生了清算。 而清算本身包括了很多情形，常見的包括三大類： 一是公司終止?fàn)I的情況，包括注銷解散清算、公司破產(chǎn)清算； 二是公司重大資產(chǎn)出售的情況，包括公司出售、轉(zhuǎn)讓全部的或者核心的資產(chǎn)； 三是公司股權(quán)并購(gòu)清算，即公司多數(shù)股權(quán)發(fā)生轉(zhuǎn)讓、并購(gòu)的情況。 六、優(yōu)先清算權(quán)的價(jià)值 一是對(duì)投資人的價(jià)值。 對(duì)投資人而言，通過優(yōu)先權(quán)條款的約定，很大程度上保障了投資款項(xiàng)的固定回報(bào)，且在固定回報(bào)基礎(chǔ)上可以獲得相應(yīng)比例的普通股分配權(quán)，也就是優(yōu)先權(quán)兜底，普通股博取收益，實(shí)現(xiàn)了風(fēng)險(xiǎn)規(guī)避和逐利的雙重目的； 二是對(duì)企的價(jià)值。 這類條款雖然單純從條款上是不利于企及企主的，加重了企和企主的責(zé)任，但實(shí)際在投融資的商務(wù)洽談之中，通過優(yōu)先清算權(quán)可以在企融資估值之中爭(zhēng)取更高倍數(shù)的PE值，一般來說有優(yōu)先清算權(quán)的情況下PE水平可以提升到50%左右，即假如沒有優(yōu)先清算條款可能只能給到10倍的PE，但有優(yōu)先清算條款則可以爭(zhēng)取15倍的PE。 七、優(yōu)先清算權(quán)對(duì)企的風(fēng)險(xiǎn) 在企發(fā)生并購(gòu)的情況下，經(jīng)常會(huì)關(guān)注企的出售價(jià)格，創(chuàng)始人持有股權(quán)比例，比如時(shí)下的熱點(diǎn)當(dāng)當(dāng)在出嫁亞馬遜、百度、騰訊未果后又傳出新聞擬整體賣給海航，我們會(huì)關(guān)注到當(dāng)當(dāng)李國(guó)慶還能剩下什么？ 實(shí)際上因?yàn)檫^程中企債務(wù)以及優(yōu)先清算權(quán)的存在，創(chuàng)始人股東往往并不能在并購(gòu)之中獲得很高的收益。 但因?yàn)檫^程中企債務(wù)以及優(yōu)先清算權(quán)的存在，創(chuàng)始人股東往往并不能在并購(gòu)之中獲得很高的收益。 比如：A是甲公司的創(chuàng)始股東，持有100%股權(quán)； B是甲公司的第一輪融資股東，甲公司第一輪融資投后估值1億，B投資2000萬，獲得2倍的參與分配優(yōu)先清算權(quán)，投后A持股80%，B持股20%； C是甲公司的第二輪融資股東，甲公司第二輪融資投后估值5億，C投資1億，獲得2倍的參與分配優(yōu)先權(quán)，投后A持股64%，B持股16%，C持股20%。 后因?yàn)榧坠竞罄m(xù)IPO受阻且市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)激烈，去除債務(wù)后擬作價(jià)3億元整體股權(quán)并購(gòu)出售予上市公司。 那么，就3億元并購(gòu)款： 第一步要扣除B的優(yōu)先權(quán)利2000萬*2倍=4000萬，剩余2.6億； 第二步要扣除C的優(yōu)先權(quán)利1億*2倍=2億，剩余6000萬； 第三步按照持股比例進(jìn)行分配，A持股64%，乘以剩余的6000萬，僅能分配3840萬。 由此，公司3億元凈值進(jìn)行股權(quán)并購(gòu)，創(chuàng)始股東持股64%的情況僅僅能分配到3840萬，分配比例僅為12.8%。 這就是優(yōu)先清算權(quán)帶來的后果，而實(shí)踐之中的并購(gòu)，還會(huì)涉及到多輪投資人、并購(gòu)時(shí)的債務(wù)清償、實(shí)際控制人的個(gè)人擔(dān)保等等種種因素，因此創(chuàng)始投資人在并購(gòu)之中的分配比例極可能會(huì)大幅度降低。 比如同樣這個(gè)例子中，如果并購(gòu)價(jià)格為2.5億，則剩余普通股分配金額僅僅為1000萬，創(chuàng)始股東僅僅能分配到640萬，分配比例僅為2.56%； 同樣這個(gè)例子中，如果并購(gòu)價(jià)格低于2.4億，則創(chuàng)始股東不僅僅無法獲得普通股分配，還要就不足2.4億的部分承擔(dān)連帶清償責(zé)任。 八、優(yōu)先清算權(quán)的應(yīng)對(duì) 在投資行為中，并購(gòu)合同一般由投資方提供，投資方一般都是要求不同倍數(shù)級(jí)的參與分配優(yōu)先清算權(quán)，因此企方可以從以下幾個(gè)維度進(jìn)行談判爭(zhēng)取權(quán)益： 一是，變更為不參與分配優(yōu)先清算權(quán)； 二是，變更為附上限的參與分配優(yōu)先清算權(quán)； 三是，優(yōu)先清算權(quán)的倍數(shù)盡可能降低為1倍； 四是，變更為單倍優(yōu)先清算權(quán)金額與普通股分配權(quán)金額取其高的方式。 綜上，就優(yōu)先清算權(quán)條款的常見類別、價(jià)值、風(fēng)險(xiǎn)和應(yīng)對(duì)進(jìn)行了詳細(xì)的分析，毋庸置疑優(yōu)先清算權(quán)也是在投融資中常見的條款，該類條款的存在一方面有利于企爭(zhēng)取更好的融資條件，另一方面可以保障投資方的兜底投資收益，如果應(yīng)用得當(dāng)可以大大提升融資的成功率。 |